江河集团(601886)：BIPV转型打开幕墙龙头弹性空间

　　报告摘要：

   　　幕墙工程强势龙头，江河集团发力BIPV 业务转型。转型公司深耕幕墙行业二十余年市占约2.3%位居行业第一，打开弹性现金流表现卓越。幕墙2021 年公司成立江河智慧光伏发力BIPV 业务，空间公司计划总投资5 亿元于湖北浠水投建300MW异型光伏组件基地，江河集团2023 年6 月产线已投入使用。转型公司2023Q1~Q3 承接BIPV 项目12.5 亿元，打开弹性2023H1 实现BIPV 收入1.4 亿元。幕墙

   　　BIPV 行业有望成新蓝海。空间2022 年我国新增光伏装机87.4GW 其中分布式51.1GW 占比58%；2023 年随硅料价格回落集中式电站需求加速释放，江河集团2023Q1~Q3 我国新增光伏装机128.9GW 其中分布式67.1GW 占比52%。转型分布式电站中，打开弹性BIPV 依靠其经济性、幕墙可靠性显著优势预将逐渐成为主流。空间加速BIPV 市场发展的催化因素或有钙钛矿电池技术发展、特斯拉Solar Roof 新品、虚拟电厂技术发展、峰谷价差拉大等。

   　　BIPV 推动幕墙市场格局重塑。传统建筑幕墙市场高度分散，公司现金流表现显著优于同业，转型升级资金空间相对充裕，有望把握BIPV 幕墙0~1 发展机遇，率先完成生产力升级迭代。我国2020 年BIPV 新增装机709MW，计划到2025 年新增50GW，推算十四五期间或实现每年翻倍。公司目前BIPV 订单承接势头良好，正加快拉进与森特股份等先发玩家的营收距离，有机会在BIPV 领域也实现领先。

   　　公司有望复制鸿路的高端制造升级成效。国内高端钢构制造龙头鸿路钢构自14 年启动战略转型后经历了转型阵痛，市占率快速提升，盈利快速增长，最后得到市场充分认同在一年内实现了市值近6 倍涨幅。公司传统建筑幕墙工程业务升级光伏幕墙工程+BIPV 组件制造业务与鸿路转型有本质上类似，有望助力公司在低质竞争中突围，实现经营管理优势的快速释放，盈利弹性空间值得期待。

   　　眼科医疗业务也有重定价空间。公司计划未来根据眼科医疗业务经营情况适时择机剥离，我们推测目前公司市值中眼科医疗业务几无贡献，假设后期经营质量提升至目前市场专业眼科上市公司水平，在现有约10 亿元营收规模下也可贡献可观估值弹性。

   　　维持“买入”评级。预计2023~2025 年EPS 为0.57/0.73/0.94 元，较前值0.64/0.87/1.07 元略有下调，主要系因内装业务未如预期达到拐点。

   　　风险提示：BIPV 业务发展不及预期，公司业绩不及预期，现金流风险

(责任编辑：休闲)